國金證券：財政發力，短期擾動與長期掣肘

事件

4月22日財政部公布一季度財政收支情況。一季度，全國一般公共預算收入60877億元，同比下降2.3%，扣除去年同期中小微企業緩稅入庫擡高基數、去年年中出台的部分減稅政策翹尾減收等特殊因素影響後，可比增長2.2%左右。

核心觀點：財政支出力度下滑，專項債發行較慢或爲短期擾動，土地出讓收入能否企穩仍需長期觀察

3月廣義財政支出明顯回落，主因專項債發行進度較慢及土地出讓收入拖累。3月，廣義財政支出累計同比由正轉負降至-1.5%，當月同比爲-7.8%、較1-2月同比下滑超10個百分點。從預算完成度看，3月廣義財政支出預算完成度爲8.1%、低於2023年同期的9.1%，政府性基金支出預算完成度僅5.5%、明顯低於2023年同期的7.3%。

往後看，財政“余糧”明顯增長，萬億國債多爲2023年底、2024年初下達等，或可有效支撐後續廣義財政支出加力。一季度新增專項債發行較慢或爲短期擾動。2024年一季度，地方新增專項債共發行6341億元，低於2023年一季度新增專項債發行的1.36萬億元；一季度地方新增專項債發行進度僅16%、落後2023年同期約19個百分點。4月中旬國家發改委表示對專項債項目已篩選完畢，5月起地方新增專項債或可提速，支撐後續政府性基金支出加力。

土地出讓收入能否企穩或將長時間掣肘廣義財政支出強度。2024年政府性基金收入增長目標設定爲0.1%，但一季度地方國有土地出讓收入仍持續下滑、3月同比下降21%。根據2023年土地出讓收入佔比測算，若國有土地財政收入下降10%，對應廣義財政支出增速下降近2%。後續土地出讓收入能否企穩或是影響廣義財政支出強度的重要因素之一。

重申觀點：3月廣義財政支出明顯回落，主因專項債發行進度較慢及土地出讓收入拖累。專項債發行較慢或爲短期擾動，4月中旬國家發改委對專項債項目已篩選完畢，5月地方新增專項債或可提速，進而支撐政府性基金支出加力。一季度百城土地成交仍處過往較低水平，4月新房成交同比尚在探底，後續土地出讓收入能否企穩仍需觀察。

常規跟蹤：廣義財政支出強度明顯回落，主因專項債及土地出讓收入拖累

廣義財政支出強度明顯回落。3月，廣義財政支出累計同比由正轉負降至-1.5%，當月同比爲-7.8%；一般財政支出當月同比下降2.9%，較1-2月下降近3個百分點；政府性基金支出當月同比下滑-23%，較1-2月降幅走闊近13個百分點。3月廣義財政支出預算完成度爲8.1%，低於過去五年同期的8.5%。

廣義財政收入延續低迷。3月，廣義財政收入當月同比-5%，剔除基數影響，兩年復合同比爲-2.4%與1-2月的-2.3%基本持平。廣義財政收入延續下滑主因政府性基金收入拖累；3月政府性基金收入同比下降近16%，較1-2月回落近19個百分點。3月廣義財政收入預算完成度爲6.6%，低與2023年同期的7%，與過去五年平均6.7%基本持平。

風險提示

經濟復蘇不及預期，政策落地效果不及預期。

事件

事件：4月22日財政部公布一季度財政收支情況。一季度，全國一般公共預算收入60877億元，同比下降2.3%，扣除去年同期中小微企業緩稅入庫擡高基數、去年年中出台的部分減稅政策翹尾減收等特殊因素影響後，可比增長2.2%左右。

核心觀點：支出力度下滑，專項債爲短期擾動，土地出讓收入能否企穩仍需跟蹤

3月廣義財政支出明顯回落，主因專項債發行進度較慢及土地出讓收入拖累。3月，廣義財政支出累計同比由正轉負降至-1.5%，當月同比爲-7.8%、較1-2月同比下滑超10個百分點。從預算完成度看，2024年3月廣義財政支出預算完成度爲8.1%、低於2023年同期的9.1%；其中，政府性基金支出預算完成度僅5.5%、明顯低於2023年同期的7.3%及過去五年同期的均值6%，一般財政支出預算完成度爲9.2%、略低於2023年同期的9.8%。

一季度新增專項債發行較慢或爲短期擾動。2024 年一季度，地方新增專項債共發行 6341 億元，低於 2023 年一季度新增專項債發行的 1.36 萬億元;發行進度上看，一季度地方新增專項債發行規模佔新增額度比例僅 16%、落後 2023 年同期約 19 個百分點。3 月地方新增專項債僅發行 2307 億元、低於 2023 年同期近 3000 億元。2024 年一季度新增專項債發行較慢或緣於對應項目篩選慢於 2023 年同期。4 月中旬國家發改委表示對專項債項目已

篩選完畢[1]，5月起地方新增專項債或可提速，支撐後續政府性基金支出加力。

相較專項債發行較慢的短期擾動，土地出讓收入能否企穩或將長時間掣肘廣義財政支出強度。2024年政府性基金收入增長目標設定爲0.1%，但一季度地方國有土地出讓收入仍持續下滑，3月同比下降21%。同時，年初新房成交延續低迷態勢，土地成交溢價率、成交面積仍處過往較低水平，土地出讓收入能否完成企穩仍需跟蹤。根據2023年土地出讓收入佔比測算，若國有土地財政收入下降10%，對應政府性基金收入下滑9%，廣義財政支出增速下降近2%。後續土地出讓收入能否企穩或是影響廣義財政支出強度的重要因素之一。（詳見《被“低估”的財政》）

重申觀點：3月廣義財政支出明顯回落，主因專項債發行進度較慢及土地出讓收入拖累。專項債發行較慢或爲短期擾動，4月中旬國家發改委對專項債項目已篩選完畢，5月地方新增專項債或可提速，進而支撐政府性基金支出加力。而一季度百城土地成交規模及溢價率仍處過往較低水平，4月新房成交同比尚在探底，後續土地出讓收入能否企穩仍需觀察。

常規跟蹤：廣義財政支出強度明顯回落，主因專項債及土地出讓收入拖累

政府基金支出力度繼續下探，多緣於專項債及土地出讓收入拖累。3月，政府性基金支出當月同比-23%、較1-2月降幅走闊近13個百分點。從預算完成進度看，3月政府性基金支出預算完成度5.5%，低於2023年同期的7.3%。政府性基金支出繼續下探，多緣於收入端土地財政低迷及一季度地方新增專項債發行較慢拖累，一季度地方新增專項債額度發行進度僅16%，低於2023年同期的36%。

一般財政支出強度回落，社保就業、文旅傳媒支出維持一定強度。3月一般財政支出同比下降2.9%、較2月下滑近10個百分點；分項中，社保就業、文旅傳媒維持一定強度，當月同比分別增長3.7%、1.2%；從支出佔比來看，社保、教育佔比較高，分別爲18.2%、14.9%，科學技術支出佔比較1-2月提升約0.5個百分點。整體來看，3月一般財政支出預算完成度爲9.2%，低於2023年同期的9.8%。

政府性基金收入繼續下滑，土地出讓收入降幅走闊。3月，政府性基金收入當月同比約-16%，剔除低基數影響，兩年復合同比-16.7%、較1-2月降幅走闊5個百分點；土地出讓收入繼續回落、兩年復合同比-21%，較1-2月降幅走闊超5個百分點；3月政府性基金收入預算完成度4.6%，低於2023年同期的4.9%。

一般財政收入下滑主由稅收基數效應及翹尾因素影響。3月，一般財政收入同比-2.4%、與1-2月持平；稅收收入同比下滑7.7%，非稅收入同比增長12.2%。稅收收入同比下降主要受到2023年年初制造業中小微企業部分緩稅入庫的高基數及年中出台的減稅政策翹尾因素等影響，增值稅受影響較大、3月當月同比繼續下探至-12.1%。3月一般財政收入預算完成度爲7.3%、低於2023年同期的7.7%，持平於過去五年平均水平。