如何理解“在經濟回升過程中，關注長期收益率變化”？

一季度貨政例會新提“關注長期收益率變化”，引起市場關注。結合本次例會的其他表述，我們判斷降低融資成本仍然是當下貨幣政策主要目標之一；本輪經濟修復中利率維持低位的主要原因或在於當下經濟增長驅動在於制造業投資回暖，而非地產投資，而央行關注長期利率變化可能表明了維持利率穩定的政策意圖，但並不意味着將要主動推高利率或是改變寬貨幣取向。

央行2024Q1貨政例會首提“關注長期收益率變化”，引起市場關注。

今年以來在資產荒、經濟修復斜率偏緩預期固化以及寬貨幣預期較好等利多因素支撐下，10Y國債利率中樞下行至2.3%附近，而30Y國債利率中樞下行至2.47%，均位於歷史低位。2024Q1貨政例會首次提到對利率變化的關注，引起了市場對於後續央行是否會轉變貨幣政策取向，乃至主動引導市場利率擡升的擔憂。

降低融資成本仍然是當下貨幣政策主要目標之一。

會議認爲要“完善市場化利率形成和傳導機制……推動企業融資和居民信貸成本穩中有降”，當下居民端加槓杆購房意愿仍然偏弱，利率維持相對低位仍有必要。另一方面，無論是以CPI同比還是PPI同比測算的實際利率均高於美國的同期水准，壓降居民和企業端融資成本訴求下價格端工具可能仍有發力的必要。

經濟修復能否帶動利率回升，關鍵在於經濟結構。

本次貨政例會新提增加“有市場需求”的制造業中長期貸款，而央行關注長期利率變化，或旨在提高資金效率、預防流動性陷阱。以往我國經濟修復過程中長期利率的擡升很大程度上源於地產周期的上行；當下地產投資和銷售端尚未出現顯著修復勢頭，我國這一輪經濟復蘇更多是依賴制造業投資回暖，對利率影響較小。

關注長期利率變化並不意味着主動推高利率，央行寬貨幣目標並未轉向。

這一輪經濟修復中長期利率走低是經濟修復結構分化的結果，並非原因，同時低利率環境有利於制造業投資的增長和融資需求的修復。總的來看，央行在一季度貨政例會中提及關注長期收益率變化一定程度上體現了維持利率穩定的政策意圖，但結合當下的經濟環境，我們認爲央行主動推升利率乃至於轉向緊縮的可能性並不高。